非上市公司估值

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提问：@新用户10950844

回答：张东 美元基金投资人

对于互联网公司，投资机构通常会采用以下几种估值方法，

1. 乘数估值法

市盈率：估值方法中最常用的是市盈率估值法：估值=净利润*市盈率。市盈率分为静态市盈率、动态市盈率、滚动市盈率，不同企业所属的行业具有不同的特点，包括业绩是否具有周期性等等，所以需对应选用不同的市盈率。由于未上市的互联网公司绝大多数处于亏损状态，市盈率一般不适用。

市销率：估值=主营业务收入*市销率。包括亚马逊、京东等上市的互联网巨头也曾采用市销率进行估值。电商平台公司、B2B等多种互联网创业公司适合用市销率法进行估值。但需要注意的是，使用市销率法进行估值时，要特别注意公司的规模。无论是电商平台公司还是B2B公司在达到较大规模时，实现盈利并不太难。收入100亿的一家公司，净利率1%的话，则净利润为1亿。收入5亿的公司，如果要达到1亿净利润，净利率需要达到20%，显然后者是很难达到的。

由于互联网创业公司所属的细分行业存在差别，日活、用户停留时长、点击量、ARPU值等与所属行业紧密相关的维度是估值的重要依据。互联网创业公司估值没有固定的公式可用，但可以大体用“用户+流量+ARPU+ X”的公式进行理解，其中X变量和所属行业紧密相关。

2. 可比公司法

对标行业已上市的公司，考虑流动性折价等特点，也可对未上市的互联网公司进行估值。当然，互联网创业公司可能没有对标的上市公司，但往往有可以对标的非上市公司。比如A公司目前在融资，可以对标的非上市的B公司，B公司此前以20亿的估值完成融资，日活数为400万，A公司目前的日活数为200万，则其估值可能为10亿元。

3. 参照前轮投资法

比如A公司在前轮融资中，其日活用户数为200万，估值为10亿。目前A公司在进行另一轮融资，此时日活用户数为400万，则其估值可能为20亿。

需要注意的是，由于DCF (现金流折现) 模型的局限性，未上市的互联网公司较少采用DCF模型进行估值。

当我们需要给一家创业公司投资，或是对其他企业进行并购时，了解对方的估值是很有必要的。但是，这其中有一些企业可能并没上市，所以本文介绍一种常用的对这类企业的估值方法——可比公司法。

这个方法指的是，首先我们挑选几家与标的公司同行业，而且可比的上市公司，根据同类公司的股价与财务数据，来计算它们的主要财务比率，然后评判标的公司的价值，比如常见的有市盈率估值法、市销率估值法。

我们来详细解释一下“市盈率估值法”：对于上市公司来说，市盈率有两种，一种是历史市盈率，它等于当前市值除以公司上一个财务年度的利润，另一种是预测市盈率，也就是用当前市值除以公司未来一个财务年度的利润。

当然，对于早期投资来说，投资人看重的是一个公司的未来，他们需要评估一家公司未来的经营能力，所以他们用市盈率估值法就是：

公司价值 = 预测市盈率 × 公司未来 12 个月利润

那公司未来 12 个月的利润怎么算呢？对于创业公司来说，可以通过比较规范的报表以及公司当前的利润数据来给出一个大致的估算。

再来看预测市盈率，这其实是公司估值的重点。一般来说，预测市盈率需要在历史市盈率的基础上打一个折扣，比如美国纳斯达克某个行业的平均历史市盈率是 40 倍，那预测市盈率大概就在 30 倍左右，而对于同行业、同等规模的非上市公司，可能就变成了 15~20 倍左右，对于同行业、规模较小的初创企业呢，参考的预测市盈率就更低了，大概在 7~10 倍。

当然，如果是更早期的创业公司，刚有收入还没有利润，那也可以用市销率的估值方法来估值，思路可以参考市盈率估值法。

自己的企业值多少钱，这是很多企业家都在思考的问题。上市企业好比是黄金，明码标价，市值看得见；而非上市企业是翡翠，没有一个确定的指标，导致卖股份的时候不知道到底该要多少钱。多数非上市企业的老板不是财务科班出身，看不懂繁冗的公式模型，只能是通过经验来判断价格。

非上市企业估值需要注意：

企业的价格和供求关系、心理预期和行业周期都是相关的。我们在这里把企业理解为男生，投资方理解为女生，以此方便理解和记忆。

1、企业的价值只有通过流通才能显现，不能流通的价值是纸面上的价格，甚至是有价无市。所以不要总照镜子觉得自己帅的掉渣，走出去看看有没有女孩尖叫着回头，并且紧紧的抱着你的腿说：我愿意为你生猴子，娶我吧！如果没有的话，建议该结婚的时候还是要主动寻找爱人，娶到了好媳妇就是资源重组进而实现企业的快速成长；

2、企业的估值不仅仅是对过去的考量，更要对未来进行展望，这个叫心理预期。所以别总说养这宝贝儿子有多少功劳、苦劳和疲劳。不如聊聊将来会给儿子付多少首付、买什么车；

3、企业的价值有很大一部分感性的存在，正所谓“情人眼里出西施”，互相喜欢、互相尊重才是根本。所以婚姻讲究的是要门当户对，你要娶媳妇，她也急着嫁老公，互相看着顺眼就办手续入洞房。只要老岳父特喜欢这姑爷，自然愿意多陪送些嫁妆；

4、决定企业价值的不是今天你账面上有多少资产，而是你能为股东创造多少回报，明天的业绩更多的取决于软性的经营资源，比如上游的供应商、下游的客户和经营管理的团队。所以娶媳妇千万小心，万一娶个爱搞事情的媳妇，自己嫁过来不说还得带着亲戚朋友一起来跟你过日子，迟早把自己搞得众叛亲离，价值反而不如以前单身的时候高；

5、企业的价值和企业的经营状况息息相关。新鲜的水果价格肯定高一点，等放蔫了也就只能是低价处理了。就好像男孩年轻意气风发的时候找媳妇，还能挑一挑温柔漂亮的；假如男孩送进了重症监护室，躺在病床上动弹不得，气都喘不匀还抓着女孩的手要求结婚领证，难道女孩不应该慎重考虑一下自己的未来吗？

常见的评估方法包括：成本法（看过去）、市场法（看现在）和收益法（看未来）。

1、成本法：五年前买地花了1000万；

2、市场法：按照周边地块拍卖价，这块地值5000万；

3、收益法：如果能在这块地上开发房地产，按照现在楼市的均价和走势，起码可以赚它1个亿（于是王健林的小目标实现了）。

有些时候我们可以把成本法、市场法和收益法得出的三个数据加权后再做个除法，就可以得到一个均值，这种方法纯属个人经验（谨慎使用）。

非上市企业估值的参照尺度

1、利润额的5~9倍（市盈率）：市盈率的倒数就是投资回报率，这种估值方式对于非上市企业也是使用的。根据企业的具体情况，可以放大至2~30倍，常见的企业建议使用5~9倍这个区间。

2、净资产的1~2倍（市净率）：有些破产清算的企业估值会低于1倍，有可能是因为库存商品贬值了。五年前买个手机花3000元，不拆封放到现在顶多卖300元，如果是不能开机也就换个不锈钢盆了（价值3元）。

3、销售额的1倍左右：如果遇到软件公司，尚未盈利，资产就那两台电脑，可以试着用这个办法。然而具体差别太大，首先要看增长率，再看销售额。拿软件公司举例，年销售额几十万块钱，可以说没多少价值；如果达到1000万则会进入快速成长期，经营妥善会迅速从1000万上升到1亿元；但是1亿再往10亿走，难度将会大大增加。所以花1亿买个1000万的软件公司都是可以理解的，然而花10亿买个1亿的软件公司就有可能买贵了。其他情况仍需要具体分析。

4、年均投资回报率15%：投资者所追求的就是回报，我们可以通过投资回报率反推出企业的估值。计算年均投资回报率的方法也很简单，按照融资企业提出的估值，测算一下投资者的投资额及股权比例。根据未来3~5年的收益，折算一下投资者的年均收益率。一般来说15%的年投资回报率对投资者来说是比较有吸引力的。如果情况允许再加上折现率，建议取值在10%左右。

以上估值方法实在看不懂，可以在微信小程序中找有关非上市企业估值的小程序，虽然不是太准确，做个参考还是可以的。估值不宜过高，过高会摊薄收益率，延长投资回报期，投资方就会丧失对融资方的兴趣。投资的根本目的在于资源重组进而实现企业的快速成长，双方的收益应该源于企业不断增长的盈利能力。