【九江视听网/第一播报 通讯员 徐玲】11月23日下午，九江金安高级中学初三年级全体教师在二楼会议室召开期中考试“四情”分析会。蹲点领导张丽群副校长出席会议并讲话。

张丽群肯定了教师的辛勤付出和学生成绩的稳步提升。为提高学生整体水平，张丽群指出，分层考试，要分层总结，表扬优秀和进步的同学；要将培优补差工作落到实处；要关注体育成绩，鼓励学生学有所长；在教育教学中，要有热心和耐心，把握好复习的进度和梯度。

年级组长蔡灿萍就各班期中考试成绩作了细致分析，并用PPT进行展示。对比第一次月考，她提出了几点改进措施：一、用好每周的练习课，立足教材，加强对基础题的训练；二、针对学生情况，分层考试，提高学生信心；三、以学定教，提倡小组合作学习，注重引导、探究、创新，少讲多练。四、定点帮扶，关注学困生，并给予他们更多的帮助。

科任老师就考试和复习情况进行了交流讨论。

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1、产品不放量需求都翻番的军工小品种，刚好迈入了订单量暴涨期（华泰证券）

受今晚央视播出《大国重器》消息刺激（预告将报道航空发动机），军工板块全面爆发，不由得让脱水君想起了去年《辉煌中国》带起的以江丰电子为首的半导体那一波行情。

不过以上内容只是个引子，脱水君今天要分享的却是一个军工延伸概念——军工材料“钛”。华泰军工认为在新一代武器装备放量期即将到来、军民融合不断深化的大背景下，2018年军工材料迎来投资机会。

（1）当前时点，为什么关注军工？

①历史规律：每个五年计划后期都会呈现军工集团营收和净利润加速上升的情况，并伴随股价同步上涨，本轮“十三五”后期在2019-20年。

②我国多年的武器研发开始进入收获期，2018-22年迎来高速放量增长。除“五年计划”规律性放量之外，以下是催化剂：

2016-17年军改影响，部分武器装备订单推迟，军改逐渐完成后装备订单可能出现补偿式增长；

我国新一代重要军工装备在16-18年初集中列装入役。

（2）军工细分领域众多，为什么独独认可材料的投资价值？

四个原因：利润高（军工产业链下游利润率在5%左右，而材料端营业利润率在15%左右）、技术壁垒高（特定牌号的兵器材料从工艺研发阶段至通过验收、稳定量产需5-10年时间和大量的投入）、估值低、先于下游总装确认营收和利润（意味着17年和18年的上半年就会出现订单量的增长）。

（3）值得优先关注的军工材料：军品钛材。

①需求端：钛合金在航空航天领域对于提升飞行器推重比有重要意义。我国最新的四代战机的钛用量相较三代、三代半战机增长大约超过1倍。意味着即使维持每年生产的军机数量不变，军用钛合金需求也将翻番。

②成本端：未来成本端海绵钛的价格可能稳中有降，原因在于钛材需求端的萎缩以及较大的供给弹性（产能出清不理想，近两年有大量新产能可能投产）。

2、被名字遮住了光芒，它也是一只被错杀的苹果概念股 （中银证券）

本周以来，安洁科技、蓝思科技等多只大家耳熟能详的苹果产业链个股开始反弹。脱水君却注意到了一只被忽视标的，多家券商也是在强推。

康尼机电，过去主营是轨道交通，利润十分有限。目前最大的看点是收购的龙昕科技，后者是处于消费电子精密结构件行业，主营塑胶、金属及新材料精密结构件的表面处理工艺研发和生产制造。龙昕的业绩净利润和业绩承诺数据如下，复合增速高达25%。
中银证券近期调研了解到：龙昕目前在手订单饱满，一季度业绩无忧；一线手机厂商向中低端转移，利好公司的塑胶件从存量市场转变为增量市场。

业务方面，龙昕有两个看点。一是，新产能17年底设备已经到位，18年将投产贡献业绩；二是，IMT工艺处于第一方阵，非常适合5G时代，可能会是未来的增长点。

中银预测，龙昕18年有望实现净利润3.1亿元。康尼收购龙昕科技并完成配套融资后，目前股价对应的2018年PE估值18倍左右，存在很大预期差，处于严重低估状态。

3、超200亿美金的独角兽带来的启示：国内这些公司可以复制其成长路径（招商证券）

FBI，美国联邦调查署，在脱水君印象中，它总是出现在那些牛轰轰的美国大片中，专门解决那些警察头疼的各种“无头悬案”。

然而脱水君今天要说的是这家大数据独角兽Palantir，就是FBI的神秘侍卫！最初服务于FBI、CIA等政府机构，而后向金融机构延伸。

（1）Palantir的成长路径。大致可分为三个阶段：

①起步：将客户定位于具有较高社会和市场影响力的政府机关、大型集团或知名企业，深耕大数据的某一细分行业领域。

②发展：基于成熟的平台和核心的技术，开始向定价更高的金融等领域多元扩张。

③腾飞：凭借已有的渠道、人才、资金的积累，继续拓展业务范围，包括：银行、保险、零售、医疗保健、石油和天然气、个人征信等。

（2）Palantir成功的秘诀：

①高度产品化。

仅拥有两大产品：Palantir Gotham（用于反恐及情报分析）和Palantir Foundry（用于金融服务），以及形成的17种解决方案。主要帮助解决大型客户的疑难问题，定制化需求的程度较大，单价也较高（购买Palantir软件大概需要花费500万-1000万美元）。

②人机结合共建“中央数据库”。

Palantir实现从大量数据中发掘关键联系并最终找到复杂问题的答案。其擅长从海量零散的实体数据（如通话记录、IP地址、金融交易、名字、对话内容、旅行记录等）中找到关联信息，并通过集中分类和可视化技术描绘出这些关联信息。

（3）国内快速发展的网络可视化行业。

招商证券表示通过Palantir这一典型的网络数据可视化独角兽案例，可以看到数据背后真正的价值。

如今Palantir的技术产品触及到美国的每一家情报机构，同时向多国家以及各行各业延伸，Palantir从7亿美金不断成长直至超过200亿美元估值，来自商业领域的收入2011-15年累计增长超过100倍。

国内方面，随着数据体量和网络流量的爆炸式增长，多领域对于大数据的应用服务需求快速增加。网络可视化产业将全面兴起，不论是基础架构产品提供商还是大数据应用开发商都迎来了新的发展机遇。

下游应用方向可以分为：网络优化与运营维护、信息安全和大数据运营，其中在国家一系列产业政策的催化下，信息安全成为重中之重。

公司方面，招商证券认为下述公司有机会复制Palantir成功之路，成为国内业界独角兽：

4、30亿净利润炼成记，这家超级成长股迎来十年一回的大机遇（太平洋证券）

今日太平洋证券出了一篇有关次新药企康泰生物的深度研报，标题字眼“最强技术、最大空间”，相当惹眼。

文中指出，中国疫苗市场正由“传统疫苗”（08年初一类苗大扩容，当时上市公司中受益仅天坛生物）转向如今的“新型疫苗”时代（17年进入），在需求未满，消费升级背景下，是疫苗发展十年等一回的大机会。未来HPV、13价肺炎、多联疫苗等均有望打破传统药品&传统思维的放量速度和力度，其中康泰的多个疫苗未来会是10亿净利润级别。

①在售疫苗：目前康泰有4个疫苗（乙肝、百白破-Hib四联苗、Hib和麻风二联）已上市。其中，四联苗和60μg乙肝疫苗为独家品种。从下表可以看到公司销售能力非常强劲，乙肝疫苗、Hib疫苗市场份额第一，麻风二联苗市场份额第二，四联苗也在持续放量（未来重点提升）。

②在研项目：公司在研管线丰富，有25个疫苗项目在研发，通过自主研发+国外技术引进，已成国内最强技术疫苗企业。

其中销售收入有望超10亿元的重磅品种8个。预计未来每1-2年有1个重磅品种获批上市，未来2年上市品种将达到9种，届时康泰生物将成为自有疫苗品种最多的企业之一。

③多个重磅品种将陆续获批：四联苗&五联苗+三代狂苗+13价肺炎未来或贡献30亿净利润。

四联苗&五联苗：有助攻，受益于巴斯德五联苗2月已经开始全面断货，且至少断货至18年底，独家品种百白破+Hib四联苗将出现爆发式增长，厉害的是公司四联苗相关疫苗5年内无竞争对手上市。而自主研发的五联苗预计21-22年上市，届时将打造最强“百白破、Hib、脊灰”联苗，有望贡献10亿净利润；

三代狂苗：预计18年底获批，5年内最多1家企业与其竞争，有望贡献5-10亿净利润；

13价肺炎：预计19年底或20年初获批，5年内最多3家企业与其竞争（包括外资），有望贡献10亿净利润。

④一些积极的变化：公司整体毛利率和净利率稳步提升以及管理费用率和财务费用率的下降趋势。从收入结构也可以看到四联苗的持续放量。

感受一下太平洋证券的最后一段话，“超级成长股”，未来空间可见一斑。

5、近在咫尺！此周期行业年内第一轮大的趋势性机会3-4月份到来 （华创证券）

钢铁行业脱水君一直有分享最新观点和逻辑，今天华创证券钢铁团队高喊：“3-4月份钢铁行业有望迎来年内第一轮大的趋势性机会”。

核心逻辑在于，限产延长预期下，3、4月份供需缺口大幅扩大，冬储的投机需求一旦释放出来，第一轮大的趋势性机会就来了。

先简单分享兴业的观点和PPT截图，更多电话会纪要内容稍等更新。

①3、4月份将进入大幅去库阶段，且比往年同期更快。

②目前的库存绝对水平很低，社会库存处于5年最低水平。

③春节期间的累库大概率也是低于往年，投机性需求一旦出来，矛盾激发，钢价将进入上涨阶段。

④利润：螺纹、冷轧的吨毛利1月份起，开始再度攀升。

6、一个性感的小行业：下游半导体躁动不断，这个小行业还被市场严重忽视（国金证券）

被腰斩的半导体节前节后骚动不断，投资者纷纷挖掘与之相关的投资机会，脱水君今天跟你分享一个性感的小行业——电子气体。

1）什么是电子气体？

电子气体是电子工业生产中使用的气体，被称为半导体、平面显示等材料的“粮食”和“源”，也就是说半导体行业是电子气体的下游应用，下游这么火，上游能差吗？

2）政策+需求，国产化是必然趋势。

①国内政策扶持：2016年，科技部、财政部、国家税务局联合发布《高新技术企业认定管理办法》，将“超净高纯试剂及特种（电子）气体”等列为国家重点支持的高新技术领域。

②与国外厂家相比，国内电子气体企业在物流成本和产品价格上具有明显优势，且运输方便，供货及时。

③国产电子气体已开始占据一定的市场份额。

3）下游发展迅速，市场空间大：2016年国内电子特种气体需求达60亿元，其中集成电路用特种气体需求为25亿元（最重要的下游应用，这一领域的应用2022年会翻倍），平面显示用特种气体需求为22亿元（2016年全球市场达66亿），太阳能电池用需求为8亿元（2016年全球市场达16亿）。

4）相关上市公司：

三孚股份：拟投资500吨电子级二氯二氢硅和年产1000吨三氯氢硅项目，进军特种气体领域。

雅克科技：科美特四氟化碳已成功进入台积电供应链。同时拟收购江苏先科剩余股份，间接控股韩国UPChemical。

南大光电：具有年产35吨高纯磷烷和15吨高纯砷烷的产能，产品依托母公司优势已在LED行业推广

巨化股份：博瑞电子高纯电子气体项目一期（年产0.1万吨高纯氯化氢、500吨高纯氯气、0.1万吨医药级氯化氢）已经投产，最近还受益于制冷剂的涨价。

肉制品销量稳步提升，屠宰规模增长，生猪屠宰5600万头，优化管理架构，降低成本，提高效率，在美国和欧洲并购完善产业布局，2018年总的生猪出栏2095万头，同比+3.6%，生猪屠宰5606万头，+4.2%，肉制品销量336万吨，+2.3%。都保持了增长。

财务数据不包含生物资产公允价值调整、美国税改调整等。2019年中美贸易战、中国非洲猪瘟疫情存在较大不确定性，中期派息每股0.2港元，分红率40%（包含了中期分红）。2018年中国生猪价格平均13元，下降15.6%，美国生猪价格平均1.1美元，同比下降9%。2018年肉制品贡献93.8%的盈利和53.7%的收入，生鲜猪肉14.9%盈利，生猪养殖3%收入和-6.9%的盈利（以PPT为准听的不清楚）。

资本开支，中国增加7400万美元，主要是对老设施的改造，新投入的设备，新建的配送中心，对中国的流程改造，更好提高劳动效率，对新并入的产能投入改造。

有息负债31.9亿元，杠杆率31.7%（以PPT为准听的不清楚），一直在下降。双汇实现优势，屠宰规模和盈利持续增长，肉制品新兴渠道销量快速增长，专业的营销团队和系统化的营销能力。

美国和欧洲业务也凭借产业链优势和持续调整的肉制品结构，美国业务受市场供应增加和贸易战影响，欧洲通过并购完善了产业链布局，但猪价下降养殖盈利下降。2018年美国业务，生鲜肉下降，生猪养殖增亏，肉制品增长。欧洲业务肉制品增加，生鲜肉增加，养殖下降。未来的战略和展望，通过推行战略将不断巩固全球领导地位。欧洲和美国将持续盈利改善，整合新收购项目。

中国双汇将继续调结构上规模，应对挑战，进行工业改造，物流改造。

Q&A：

1， 国内受非洲猪瘟影响减产20%，我们上游业务弹性，假设中国供给巨大缺口拉高全球猪价，那么美国猪价上涨1美元，那2000万头猪增加多少？

——去年美国生猪价格1.1美元/公斤，美国我们一年出栏1700万头生猪，如果每1公斤涨1美分，130-140公斤一头，那就是1.3-1.4美元，那就是这么算，饲料价格波动也有影响。

2，2H19猪价提高如何影响肉制品销量？

——马总：过去这几年肉制品的量不达预期不光是猪价的问题，因为生鲜肉价高，肉制品便宜尤其餐饮渠道，下半年猪价高，对我们产销规模是利好，对利润是负面影响。今年下半年猪价可能较上半年有上升，明年也会涨的，从2H18开始，我们产品开发策略微调，目前推得产品三高：高品质、高价格、高利润。中档产品过去做得多，现在高端，我们要借助猪价上涨要涨价，去年底涨了一轮，1/3品种涨了，平均涨幅2-3%，2-3季度预计再次涨价。

——刘总：2016年猪价同比+22%，肉制品销量+1.5%，猪价上涨不一定销量下降。回顾双汇肉制品的历史，每一次猪价上涨，可能都会对肉制品利润增长带来新的机遇。

3， 二季度美国期货价格倒算养殖利润较一季度有较好回升，你们2019年鲜肉和养殖业的指引

——期货上涨较多，一星期内，可能是我们损益表2亿的波动，贸易战，美国猪是中国猪的17%，对于美国的影响很大的，美国不能都输出，到中国的数字去年下降了45%，今年希望逆转，2Q利润是有的，去年第二季度大概是2000万，今年应该是双倍了，但是期货波动很大的，不要太依靠这些。第一季度很艰难，亏损比4Q18多一倍，19年鲜肉利润会更好，我们有新的团队，有很多新的决策了，我们需要打开贸易机会才能有利润。

4， 美国和墨西哥贸易战的update，以及出口中国的肉不能含瘦肉精？

——墨西哥：两个国家第四季度签订了协议是好消息，但猪肉的关税就是为了报复其他产品的关税，我们希望可以放松一些。特朗普总统用这些关税的手段，我们需要政治为本的手段把他们拿走了，墨西哥的关税还是存在的23%的关税。

5， 对期货的走势，猪价在真正在市场中如何？涨了吗？你们猪肉存货多少？正常水平？饲料的价格，等贸易战终结，好多饲料价格上涨了，你们对冲的定位如何，饲料是否对冲呢？这个量足够全年使用吗？

——从2月猪肉价格下滑13%，期货上涨，USDA的价格并没有涨，现在3月，复活节4月底，所以对于腌肉，培根，火腿需求巨大的，有季节性。鲜肉价格上扬但是我们利润还不错。存货量正常，复活节的时间影响存货，今年4月底，所以3月我们就开始提升存货应对复活节对火腿需求。饲料我们会很小心，谷物在美国便宜，我们有很强的对冲手段，我们必须保护自己，同时也要找其他的材料，不用玉米大豆是否有其他选项。对冲考虑1年，谷物可以更长。要看流动性，谷物超过一年还有流动性，猪肉没有流动性了超过1年。

6，集团的全球布局问题

——适度向牛肉鸡肉发展，当然这个发展是比较谨慎的。突出屠宰和肉制品，以肉制品深加工为主，都要做大做强。屠宰虽然盈利差一点，但是协同效应很有价值。屠宰的副产品也有价值（肝素钠的例子）。我们有规模优势，我们是全球最大的，有市场优势，有话语权。中国非洲猪瘟这么厉害，但是中国双汇的屠宰业量利双增。大有大的优势，要把市场网络能做出来。

7，四季度中国头均利润很好，马总觉得19年如何？如果猪价上涨厉害，开工率和屠宰利润如何预期？

——猪瘟爆发2个月之后我们的优势凸显，品牌冷链优势，4季度到目前，10月开始，生鲜品经营好于预期。今年猪价前低后高，低猪价鲜品盈利好，高猪价冻品盈利好，我们两者都有，今年以来河南河北山东都在加快整顿，小企业退出，给我们屠宰业发展提供了很大空间。

8， 中国已经开始局部进口美国猪肉，尽管62%关税，假设4月取消关税，那多快可以做到从美国进口？16年进口30万吨，今年预计多少？

——进口猪肉去年美国对中国出口猪肉下降45%，尽管加增50%关税，仍有部分产品适合出口，我们还在做。我们会有选择，看什么产品有利。4月如果取消关税对我们最有利，就会最大量的扩大出口，副产品和肉都会扩大。未来出口看美国成本和中国行情，现在非洲猪瘟疫情使得下半年猪价上涨，疫情和周期都是上涨趋势，随着贸易战向好，猪价看涨，进口量会不断增加。

9， 猪价上涨国内竞争缓解？进口我们也有库存，那我们肉制品利润率是否能上涨？

——2019年判断肉制品成本比18年会上涨，猪价上升，其他成本也增长，一些员工也增加了工资，对成本增加我们做了应对，调结构、提价（2018年12月上调了1/3），提前增加了原料库存储备，中美贸易缓和也可以进口国外低价猪肉，公司持续进行工业化改造，提高加工的生产效率，摊薄加工费用，一方面有效消化成本上升，保持肉制品利润率稳中有升。

10，通常出口是美国量的1/4-1/5，中国机会能提升多少啊？如何在不同国家调整？

——22-27%这是过去六年比重，现在转变，不管目的地，我们还有美国顾客要供应的，其他市场也是，美国出口量连续三年增加了，这个比重不会增加太多的，不超过30%。说到中国我们就是最大的没有瘦肉精的供应商，我们要反映快一点，还有其他没有瘦肉精产品，美国出口到日本墨西哥韩国，都是平稳的数字，东南亚国家。中国量可以增加那其他目的地就少了，没有瘦肉精的产品还是我们的优势。

11，肉制品渠道的创新怎么做的？

——（马总）根据消费升级大趋势，填补高端产品空白，新开发的基本是高端产品。按目前我们的预测，当年能上5000吨的新产品2个，今年至少10个，而且全是中高端。渠道：自建渠道，熟食店今年建5000家，问题不大，建立直营店，今年还增加一个蒸食渠道，2万台蒸锅投放市场，元月试销，经销商报机器的积极性高，目前5000台，学生渠道受欢迎。今年肉制品产销量和利润都会增长的。

——（万总）肉制品虽然量不稳定，但是盈利能力还是一直增加的。量还是内外部原因都有，外部看，肉制品选择很多，内部还是调结构，火腿肠还是要改为进家庭上餐桌，高低温共同发展，低温、家庭、中式产品会越来越大。18年我们低温已经50多万吨了，一共160万吨。我们要把休闲、高温产品逐步转变为低温产品，营销、工业改造、渠道都要解决。伴随结构调整这几件事我们都在做。我们今后低温中式会越来越大。

12， 我们中国存了多少库存，年报看起来不大啊，十几万吨？

——（马总）是去年年底库存，猪价低是春节前后，一天冻品加工2000吨，目前我们成本低，储备够半年以上的。不可能全部用冻品的。猪价涨的快，鲜品用的多，冻品留着以后用，猪价走平的话，就消化冻品。

13， 美国可以运到中国的量，最好的是多少？过去30万吨。副产品占比？

——没办法回答，16年30万吨没问题，去年12.4万吨，我们有能力超过30万吨，但是最大的挑战就是要平衡美国和出口的需求，管理好美国的客户，出口量有时候波动，稳定的才是本国的客户。我们要好好的、一致性的服务他们的。可以超过30万吨，要看什么产品，看具体时间。超过一半是副产品吧。未来增加也不确定是那部分产品。

14, 17年的时候美国出口中国的量最大，达到每磅20美金，19-20年可能接近这个水平？

——很难预测，但是会返回双位数的利润，也要看我们生产，我们开了三个新的工厂，每年1万到12万5，新鲜肉我们还是强势的。

15， 派息率降低的原因？

——政策不低于净利润30%，上市以来都是按照这个原则来执行的，2015年30%，2016年46%，2017年45%，2018年40%，2018年中美贸易战带来了很大影响，经营利润和现金流都出现了下降，中美贸易战和中国非洲猪瘟疫情都存在不确定性，我们根据经营情况适当减少一点分红，未来经营恢复增长后，会逐步提升。

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作者：格隆汇 GabyY阅读 727

2019年3月18日，国泰君安国际（1788.HK）在香港皇后大道中新纪元广场办公室举行了2018年财报业绩会。公司主席兼行政总裁阎峰博士 、执行董事兼财务总监李光杰先生出席了发布会，执行董事兼副行政总裁祁海英列席发布会，并参与了QA环节。

图：2018年国泰君安国际（1788.HK）业绩会现场

业绩公布

截止至2018年12月31日，集团录得总体收入30.1亿港元（按年跌4%），归母净利润约8.0亿港元（按年跌35%）。董事会建议派发末期股息每股0.020港元，回顾年派息总额为每股0.053港元，派息比率达51%。归母利润如果剔除2017年母公司上市收入影响，实际下跌20%（2017年高基数下调至10亿港币）。面对市场波动下，管理层有以下几点总结：

2018年债券市场波动对集团收入及盈利产生一定程度影响，2019年有望恢复。2018年美国加息下，美元债券市场波动，高收益债指数下跌4%。国君国际2018年财报中做市、投资科目的收益调整，整体债券收入浮亏约在4亿港币左右，股票类收入浮亏约在2亿港元左右，整体表现与市场保持一致。管理层指出，公司的投资、做市业务旨在协助债券承销与资管业务，不以盈利为目的，因此公司在这两者有一定市场仓位，每年财报会对相关仓位进行重新估值，这部分盈利和亏损会反映在损益表上。做市仓位主要包括美元债标的，而投资则涉及股票、债券，总体而言是多数以稳定现金流为主的证券。2019年至今，全球主要市场指数表现良好，公司账面已恢复一部分的亏损，预计今年这部分是有盈利的。此外，公司的金融产品仓位占资产负债表37%，这部分实际为代客持有，虽然有一定规模，但底层资产的盈利和亏损不会反映在损益表上。公司不存在和客户对赌的情况，由于交易对手方属于金融机构，底层资产也是流动性较高的债券和AT1，整体风险较为可控。

市场波动中优化负债表，下半年拨备大幅下降：公司2018年中期拨备1.9亿略出乎市场意料之外，但下半年股票与债券市场均经历大幅波动，公司期间拨备缩减至4500万，全年共约2.4亿港币。而孖展收入相应下降20%（相差2个亿），对公司收入亦有一定影响，两部分一共大概是4.4亿差异。但管理层预期，随着财富管理业务的发展，高净值客户的融资需求，有望继续带动孖展贷款业务余额、收入企稳回升。管理层预计，随着资产负债表质量提升，公司将拓宽证券抵押回购等新融资渠道，进一步吸收美元加息的影响及增强自身的竞争力。

FICC和金融产品业务为财富管理打好基础，高质量债券是方向：2018年“专业投资者”客户再涨四成，公司全新财富管理中心在去年11月开业，组建扩充了新的团队和租用新的办公室。由于新团队客户经理更多地服务香港本地高净值客户，而该类客户偏好债券类投资，因此预计将会与公司现有的债券承销、债券做市等业务产生一定程度的联动。过去四年，债券承销与金融产品收入的年化复合增长分别为152%和164%，每年创下历史新高。国泰君安国际团队在两个业务的市场占有率名列前茅。公司债券团队过去向境外市场引荐了较多高质量的发行人，企业发行人粘性较高，市场较为认可。同时公司机构客户在配置金融产品时，更多配置优质资产，其风险偏好与公司自身风险胃口较为吻合，于客户口碑及业界荣誉均有良好反馈。公司新的财富管理业务在此基础上，将注重销售网络的拓宽。最后，管理层认为，香港高净值投资偏好未来可能带动国内高净值客户的更多投资固定收益类证券。

佣金类及费用收入按年上升16%，已占超过收入的1/3。在2018年业绩里，剔除出2017年母公司上市收入，实际费用类收入按年上涨16%。由于对高净值客户融资利率较为优惠，其将对费率敏感度较低，因此预计财富管理业务有望对费用及佣金类收入有进一步稳定作用。费用类收入不承担风险，这点与利息收入和投资略有不同。

维持稳定派息，入选有关高股息指数：尽管下半年盈利受到市场波动影响，间接影响派息，但公司仍然保持51%的高派息比率，去年公司亦入选“恒生港股通高股息低波动指数”，公司预计未来仍有信心保持50%及以上派息率。

图：公司PPT资料

财务分析

1、核心业务强劲增长，费用类收入稳步提升

公司的财务分类主要包括：1）经纪、资产管理、企业融资，三项主要是费用类及佣金类收入；2）贷款及融资，主要为利息收入，值得注意除占孖展融资利息收入外，还包括了证券借贷、新股贷款、客户保证金收入等。3）金融产品、做市及投资，其中的金融产品多数为利息收入，做市和投资属于投资性收入。

这几项的收入占比总营收分别为：43%、21%、20%、15%和1%。（如下图）

图：公司PPT资料 – 收入结构

2018年全年，公司证券经纪收入按年上升8%至4.5亿（剔除2017年国泰君安证券上市的认购佣金费），企业融资收入按年升17%至5.9亿港币（剔除2017年国泰君安证券上市的认购佣金费）。如再加上加上金融产品中的手续费收入和资管的费用，国泰君安国际费用及佣金类收入约11.7亿，其同比上升16%。

核心业务中金融产品、债券资本市场收入保持高速增长，再创历史新高点，截止至2018财年，分别按年上升111%至6.4亿港元及上升38%至4.8亿港元。2018年国泰君安国际对之前风险较高的孖展融资进行调整，因此贷款及融资利息收入只是略微上涨1%至13亿。

图：公司PPT资料 – 损益表收入端

金融产品和债券承销业务表现最为强劲。（如下图）复合增长率分别达164%和152%。

图：公司PPT资料 – 核心业务增长回顾

2、负债表：现金、客户托管现金均有所提升

资金流动性加强，负债率下降：集团的总资产同比增加19%至约880.3亿港元，流动资产增加16%至850.9亿港元，流动比率为1.11倍，同比去年1.17倍略有提升，资产负债比率（指银行借贷及按摊销成本入帐之已发行债务证券之总和除权益总额）为1.40倍，同比去年1.79略有下降。

图：公司PPT资料 – 负债表

金融产品为代客持有，机构客户信用风险可控：随着客户对集团金融产品需求强劲，金融产品在负债表中达到328亿港元（占总资产37%），但这部分资产仅为代持（无对赌仓位），整体风险是可控的。底层资产基本以美元债、四大国有银行AT1等固定收益类证券为主，2018年全球市场波动，未出现违约情况。同时，由于客户基本以机构为主，有关信用风险相对较低，公司风险管理部门将对信用风险进行严格的测试和把控。

金融资产（投资及做市）需要以市场公平值计价，去年浮亏，今年有望恢复：150亿的仓位中基本以85亿的债券做市，以及30-40亿的种子基金投资为主，前者支持FICC债券承销业务，后者长期发展资产管理业务。整体以债券等固定收益类持仓为主，去年在市场风险释放下录得浮亏，如果今年市场保持良好恢复趋势，或者债券到期后均有望录得盈利。

手持现金大幅上升，杠杆降低：银行结余为41.1亿港元，同比去年22.1亿增加近50%，而未偿还银行借款共94.4亿港元，同比去年137.8亿下降31%。截止至2018年12月31日，集团已发行的结构性票据及中期票据分别为192.8亿港元及67.2亿港元，国泰君安的经营现金流足以应对周期性营运资金需求以及将来的投资机会拨付资金。

3、资金成本依然优势明显，高质量资负债表形成良好的资金“生态链”

国泰君安国际的评级水平在香港中资金融机构中处于领先水平（穆迪长期发行人评级Baa2，标普长期发行人评级BBB+），对公司的贷款类产品较理想的支持，能够更好地满足高净值客户的需求。去年，随着集团客户选择配置更多优质资产，公司资金管理的策略是更多以中票、证券抵押回购的方式进行融资，一定程度上吸收了美国加息对整体资金成本的影响，2019年公司将继续以该方向优化资金成本，形成良好的资金生态链。

图：公司PPT资料

图：公司PPT资料 – 信用评级比较

业务与展望

1.从“传统券商”变为”财富管理专家”（如下图）：

图：公司资料

FICC和金融产品期待高净值客户认购：过去几年的公司FICC业务为下一阶段发展奠定了一定基础。与国内高净值不同，香港高净值偏好投资债券。而2012年以后境外美元债券、IPO等业务在中资投行的崛起下蓬勃发展，现中资企业的高收益债已基本由国泰君安国际等中资投行引领市场。过去7年中，集团参与了超过360个债券发行，近70％的交易担任安排人或全球协调人。对投资者方面，国君国际FICC团队以引入优质的债券发行人著名，而对企业客户而言，公司的服务质量在业界也赢得一定口碑。

同时，过去几年金融产品一直在机构客户中占有口碑，收益互换和参与票据等结构性产品满足各类机构客户，下一阶段随着高净值客户增加，公司有望在销售端再次开辟新路。据悉，现在金融产品对高净值客户资产渗透率升至20%，未来空间仍然很大。

稳定的客户基础在市场波动中依然稳步向前：公司的高净值客户一直在中资券商中处于领先，2018年，公司通过升级“君弘财富管理俱乐部”服务（公司的高端客户专享）、升级版手机交易平台“交易宝”等优质产品及服务吸引高净值客户，2018年公司专业投资者客户（即可投资资产位于100万美元以上客户）数目于同比稳步增加约40%。

资金成本优势牢固，预计收入更为多元化：据公司介绍，香港高净值客户看重1）融资利率；2）服务；3）品牌，撇开后两者，国君国际资金成本在香港中资中占有优势。据公司介绍，高净值客户预计为公司贡献的利率点主要在于1）稳定的佣金费率收入，包括证券交易、债券认购费、新股认购费；2）融资利息收入；3）优质证券带来的更低的融资利率等

股权衍生品丰富，竞争优势进一步提高：据悉，公司凭借领先的信贷评级水平及与国际大型金融机构缔结业务合作关系，不断提高产品竞争力和拓宽客户覆盖网络。以及现金增益票据（Smart Cash) 获得客户踊跃认购，产品为投资者提供一种短期内有效管理现金的投资方式，包括 ： 本金保护；保障投资回报； 每日流动性；通过跨资产类别和市场投资结构性票据，衍生品或掉期（OTC），客户可享受国泰君安的竞争优势。

2.大湾区、一带一路，香港仍然是块“福地”

中国内地城镇化进程持续进行，一带一路、大湾区经济快速发展，集团预计企业融资的投资需求、以及未来中国财富重点区域将会逐渐释放，数据预计私人财富管理未来五年内，客户受托管资产（AUM）有望翻番。（如下图）

Q&A：

1、Q:请问集团财富管理业务发展预期是什么？债市交易活跃对集团的影响有哪些？

A：财富管理业务从2018年9月才刚开始正式成立，我们起步比较高，也在万宜大厦租了一层楼做办公地，新财富管理团队今年还将大幅扩展，并且都来自于有资源的私人银行；但在短短两个月内，带来新增高净值客户资金规模超过80亿港币，我们有信心未来财富管理业务将会对集团业绩产生极大有利推动。今年FICC业务会保持高速发展，现今越来越多券商参与发债竞争，对费率有一定影响，但我们依然相信公司可以维持40%的上涨空间。

2、Q:请问集团金融产品、做市及投资业务部分利息大幅上升，导致利润是负数的原因是什么？

A：去年金融产品与以往方式不太一样，以往（2017年）用外资行做，没有资金成本问题，入账时候收到的是净收入，2018年我们自己可以拿到较低资金成本，因此我们不再向外资行借款，我们就用自己的资金借（成本更低），所以可以看到财务成本上涨大概80%，这是记账方式的问题，是利息支出金额上升的主要原因。

3、Q：您提到评级上升对资金成本有很好的降低影响，可否拆分一下融资成本是怎样的水平和资金来源？

A：我们最稳定长期的来源是资本金；另外，为了保持流动性，还有跟银行授信，拿了一部分资金，大概80多亿，但是这部分需要付费。还有中期票据等；其中，最低的成本资金是客户抵押资产，就是代客持有的资产，如一篮子债券或优质股票等，这部分资产拿出去抵押，这是最低的资金成本。但目前为止，现在公司只是用了40%占比的资金来源。我们优先使用最低成本资金。为什么我们会敢于不停拿repo方式去借款，因为这部分我们有充分的已承诺的80多亿的额度可用。整体来说，去年资金成本大幅下降，今年还将持续。

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机构：安信证券

报告摘要

安踏体育公布2018年全年业绩，超出市场预期。公司实现营业收入241亿元人民币，同比增长44.4%；毛利126.87亿元，同比增长54%；经营利润57亿元，同比增长42.9%；净利润41.02亿元，同比增长32.9%；EPS1.528元，同比增长30.6%；公司派发每股股息0.78港元，下半年派息率因收购影响降低到30%。毛利率受高毛利品牌贡献提升3.2ppt至52.6%（鞋类提升2.3ppt，服装提升3.3ppt）；经营利润率基本与2017年持平，广告开支上升和员工成本及研发成本下降互相抵消；净利率17.0%，同比下降1.5ppt，主要是受汇兑亏损影响。主力品牌增长稳健。公司凭借多品牌组合和渠道布局覆盖不同消费群体，不断提升零售效率、优化分销网络。目前安踏和FILA品牌门店数分别为10057和1652家。店效持续增长：安踏大货/童装单店每月店效分别22/13万，同比增长10%；FILA大货/童装单店每月店效分别70/30万，同比增长40-50%。公司计划扩大门店数量（安踏10100-10200家，FILA1800-1900家），提出目标2020年整体流水增长15-20%，安踏中双位数，FILA超30%。

国际化收购稳步推进。公司前日发布公告称，AmerSports收购案已获得全球主要相关市场国家主管机构的批准，预计将于3月8日完成，3月底交割结束。根据要约，本次要约价值46亿欧元，溢价率43%。预计2019年将增厚收入，对利润端影响不大。

估值存在提升空间。公司在运动服饰领域保持领先地位，2018年业绩超出预期，建议持续关注国际化收购完成后的整合协同。根据彭博一致预期2019-2021E年净利润分别为49.92/60.48/69.11亿元，EPS分别为1.853/2.225/2.538元，CAGR27.8%。当前股价分别对应PE20.3/16.9/14.8倍，估值有提升空间。

风险提示：零售表现不及预期；市场竞争加剧。

曾经

电器配件变压器上线失效率高达1500ppm，离集团给出的控制在1000ppm以下的目标差得很远。在总装线，天天都有变压器打火、不工作的情况出现，当时变压器更被总装车间戏称为“火牛”！

电机卡死不转、端子难插、继电器不吸合、薄膜开关按键失灵等等质量问题层出不穷，当时的质管科天天呆在后工序公司处理质量问题，天天在给后工序公司“擦屁股”。甚至有段时间，总装有几条生产线，配件就要派几个人去跟进返工，协助总装生产。

如今

电器配件八大元器件，综合上线失效率从最初的1000ppm稳步下降，直至2017年实现19ppm，2018年更是实现17ppm的历史新高，高压变压器上线失效率从最高1500ppm下降至39ppm，已经是行业领先水平，电机、定时器的上线失效率更是低至5ppm，已经达到行业顶尖水平！

质量问题曾经是电器配件的恶梦，“痛则思变”！电器配件制造部从上至下，再也无法忍受这种质量诟病、无法忍受这种天天被投诉、天天返工的日子！

从质量基层做起的黄钊华总监，组织电器配件工艺技术、质量管理、生产管理人员对所有元器件进行了一次彻彻底底的剖析，把所有元器件产品归零思考，从工艺结构、模具结构上进行彻底否定，重新思考工艺结构的不合理、模具精度配合问题，从产品的根源解决问题。

关键词：零

电器配件团队树立“质量零容忍”目标，确定“零缺陷品质保证体系”。

严格按照ISO9001质量管理体系项检查，从“人、机、料、法、环、测”（5MIE)等方面每月对公司各车间不良品处理程序与零缺陷保证体系执行情况进行检查，要求车间一周内以PPT的形式回复并制定相应整改措施，从而做到不断监督，不断检查，车间不断改进与完善。

组建一支内部审核员团队，每月一次对各车间、质量、技术、计划、仓库实施全面性检查，起到互相监督、互相纠查，检查问题点限期整改。

在整个实施过程当中，要求过程质控员对各车间进行“一周一检查、一周一改善”，要求各车间从7大项26个小项目进行实施改善，包括员工操作，设备、仪器使用要求，物料、标识、堆放符合规定，工艺文件齐全完整，产品检验，5定5S现场等。

关键词：改

重视产品工艺结构的优化，在针对变压器次级线圈、定时器不归零、继电器不吸合、薄膜开关按键失灵等问题，对症下药，进行系列的产品工艺优化。除了工艺结构的优化外，电器配件制造部在自动化改造上也下了一番苦功夫。

自动化生产是制造业少用人、高效率、解决生产瓶颈、提升质量水平的重要生产方式。电器配件制造部高度重视自动化改造，不断开展工装技改，成立自主研发的工装技改自动化团队。

目前电器配件制造部自动化覆盖率达到85%以上，如微动开关自动化生产线，少人化、效率高；转盘电机自动化生产线、罩极电机自动化生产线、变压器新型装配线、继电器自动化生产线、薄膜开关自动丝印线等，行业首创非标自动化设备，降低了员工劳动强度，提升了效率高，大大提高了产品质量。

关键词：严

为验证评估元器件产品的质量稳定性，于2010年自建了一个型式实验室，对所有元器件进行高低温、潮湿、负载、整机老化等型式实验，从新品开发评审到产品周期老化测试，都按UL最高标准进行老化实验，并且严格执行。

“不以善小而不为”，为了做好质量把控，电器配件制造部专门成立QC改善小组，坚持组织开展QC改善小组活动，让QC小组活动深入基层、深入班组、遍地开花、硕果累累！

QC改善小组实行任务制，要求每个车间，每个月要上报2项“一页纸QC”进行小改小善活动，每半年组织一次QC小组成果发布评审大会！电器配件制造部还会每年组织优秀QC小组项目参加广东省轻工业协会、全国轻工业协会组办的QC活动成果发表，并且多次荣获全国、全省的“金奖”、“最佳成果奖”等一系列奖项。

电器配件制造部的质量之路，用配件人常说的一句话是：路漫漫其修远兮，吾将上下而求索。

2019年，电器配件以归零心态，重新启航，挑战新的40年！将精益生产、智能制造、零缺陷品质的目标方向，彻底熔进实际生产中。重新审视各大元器件的品质水平，从设计结构，到过程生产工艺，再到产品性能检测，要实现更为优化的结构，更为优化的工艺，更为稳定的高品质！

2019年，电器配件品质目标要提升20%，八大元器件上线失效率下降到13.5ppm。彻底执行集团的三大攻坚战：国民家电、品质家电和差异化家电、智能化和IOT，让优越的品质为三大攻坚战保驾护航！

END

文 丨 刘 敏

图 丨 杨强辉

随着我国经济的不断发展，中国特色社会主义进入新时代，我国的社会主要矛盾已经从人民日益增长的物质文化需要同落后的社会生产之间的矛盾转变为人民日益增长的美好生活需要和不平衡不充分发展之间的矛盾。面对新的社会主要矛盾，我们应当怎样认识、怎样解决？今天，中国青年报·中青在线“学习青年说”邀请专家为您解读。

主要矛盾决定事物的性质

今年是我国改革开放40周年。改革开放以来，尤其是党的十八大以来，我国经济社会发展取得历史性成就、发生历史性变革。5年来，我国经济实力跃上新台阶，经济结构出现重大变革，创新驱动发展成果连连，人民生活持续改善，生态环境状况逐步好转。随着社会生产力的发展，我国稳定解决了10亿人的温饱问题，总体上实现小康，不久将全面建成小康社会。在我国经济社会实现跨越式发展的同时，发展不平衡不充分问题更加凸显。这不仅成为满足人民日益增长的美好生活需要的主要制约因素，也成为如何推动高质量发展、实现经济持续健康发展而亟待破解的难题。

2017年10月18日，中国共产党第十九次全国代表大会在北京人民大会堂隆重开幕。习近平代表第十八届中央委员会向大会作报告。新华社记者 马占成 摄

中国特色社会主义进入了新时代，我国经济发展也进入了新时代。新时代，我国社会主要矛盾已经转化为人民日益增长的美好生活需要和不平衡不充分的发展之间的矛盾。化解我国社会主要矛盾，解决好发展不平衡不充分问题，必须以新发展理念为引领，坚定不移地把发展作为党执政兴国的第一要务，紧紧围绕高质量发展，坚持解放和发展社会生产力，推动经济持续健康发展。

处理好“量变”和“质变”的关系

发展不平衡不充分问题，存在于我国经济社会发展的各个领域。比如,经济发展一马当先，而民主法治、文化教育、环境保护等方面的发展虽稳步推进，但与经济发展的协同共进性还有待加强。即使在经济领域，像是不同产业、不同区域、实体经济与虚拟经济等之间也存在发展不平衡不充分问题。其实，不平衡发展与不充分发展是推动高质量发展的一体两面，不平衡发展多是从横向比较来分析的，而不充分发展多是从纵向比较来分析的。因此，着力解决好发展不平衡不充分问题，归根结底是实现高质量发展问题，不仅要有量的明显增加，更要有质的显著增强。

解决问题要遵循客观规律

着力解决好发展不平衡不充分问题，必须深入贯彻习近平新时代中国特色社会主义经济思想，以新发展理念为指引，遵循客观规律，坚持发展必须是遵循经济规律的科学发展，必须是遵循自然规律的可持续发展，必须是遵循社会规律的包容性发展。

遵循经济规律，不断增强我国经济创新力和竞争力。我国经济已由高速增长阶段转向高质量发展阶段，正处在转变发展方式、优化经济结构、转换增长动力的攻关期。因此，必须坚持质量第一、效益优先，以供给侧结构性改革为主线，推动经济发展质量变革、效率变革、动力变革，把发展经济的着力点放在实体经济上。

发展实体经济，必须把实施创新驱动战略放在突出位置上。当务之急是切实提高我国关键核心技术创新能力，将科技发展主动权牢牢掌握在自己手里，为建设科技强国、质量强国、航天强国、网络强国、交通强国、数字中国、智慧社会等提供有力支撑，解决好经济发展与创新发展的不平衡不充分问题。由此，紧紧围绕高质量发展，推进中国制造向中国创造转变，中国速度向中国质量转变，制造大国向制造强国转变，促进我国产业迈向全球价值链中高端。

遵循自然规律，走可持续发展之路。人类生存离不开自然世界，人类生存所进行的经济活动必须依赖自然环境、必须服从自然规律。过去一段时间以来，粗放型经济增长使我们面临资源约束趋紧、生态环境恶化的窘境，严重冲击到人与自然和谐共处。这也凸显了当前发展不平衡不充分问题，即经济发展与生态文明建设不平衡以及生态文明建设不充分。

库布其沙漠中的穿沙公路 路旁山坡上用植被种出“绿水青山就是金山银山”的标语。图片来源：新华网

建设生态文明是中华民族永续发展的千年大计。因此，必须树立和践行绿水青山就是金山银山的理念，坚持节约资源和保护环境的基本国策。一方面，加快转变经济发展方式，坚决摆脱“先污染后治理”的发展老路，将绿色发展嵌入到经济发展中；另一方面，加大生态文明建设力度，建设美丽中国，实现可持续发展，并在可持续发展中孕育打造经济发展的新空间新前景。

遵循社会规律，进一步提升人民群众的获得感、幸福感、安全感。实现包容性发展，核心就是要让改革发展成果更多更公平惠及全体人民，朝着实现全体人民共同富裕不断迈进。党的十八大以来，我国经济发展取得长足进展，为实体全体人民共同富裕提供了重要物质条件。同时，随着我国社会主要矛盾的转变，人民美好生活需要日益广泛，发展不平衡不充分问题更加突出。这就要求我们在促进经济持续健康发展过程中，坚持以人民为中心的发展思想，更加注重包容性发展，不断促进人的全面发展、全体人民共同富裕。

作者 / 中国社会科学院财经战略研究院研究员 张德勇

来源：中国青年报（2018年8月13日 02版）

图片来源 / 新华网

伊利股份：收入利润超预期，大鹏展翅看长期

公司年报收入2018年795.53亿元，同比+16.89%，归母净利润64.5亿元，同比+7.48%；其中2018Q4收入182.3亿元，同比+16.9%，归母净利润13.92亿元，同比+30.87%。业绩超市场预期，股权激励完成解锁条件。

收入端：结构升级加速+渠道开拓贡献。公司公告2018年收入增速17%，其中液体乳增速17.78%，符合预期。奶粉增速25.14%超预期，主因一是母婴商超渠道的稳步开拓+品牌力增强驱动。二是虽然婴幼儿奶粉行业增速放缓，但是成人奶粉增速起来，Q4商超调研发现伊利中老年奶粉堆头增多，目前奶粉收入中婴童奶粉占比70%，成人奶粉占比约30%，中老年市场同样具有空间。根据尼尔森行业数据增速，成人奶粉行业+16.7%，有机乳品+16.4%，婴幼儿奶粉+15.8%显示细分市场空间，冷饮增速8.49%符合预期。2018年公司11个品牌的年销售收入在10亿元以上，预计金典、安慕希(130-140亿)、畅意100%、畅轻、JoyDay、金领冠、巧乐兹等重点产品销售收入同比增长34.3%；新品销售收入占比14.8%，+5.6ppt。金典有机在有机奶市占率44.1%，+8.9ppt。未来多产品矩阵发展驱动2019年收入目标900亿，同比+13%。

毛利率：成本略涨、产品结构升级、买赠18Q4减弱。1)2018年整体毛利率提升0.54pct至37.82%，分季度18Q1-Q4为38.8%、38.5%、35.8%、38.34%，同比+1.2、-0.14、-1.65、+3.21个百分点。18Q4毛利率提升一是奶粉增速快毛利率54.8%，占比提升驱动整体毛利率提升。二是冷饮和奶粉受益Q4恒天然奶粉价格下跌6-12%的成本红利；三是产品结构升级，低毛利产品逐渐退出历史舞台，未来继续主推高端产品，如安慕希、金典高增长。四是可能的买赠减弱。2)从产品毛利率看，液态奶35.21%，+0.04ppt基本持平，结构升级抵消原奶价格全年上涨3-4%的影响；奶粉54.8%，+0.83ppt，主因成本下跌+产品升级驱动；冷饮45%，+1.98ppt主因结构升级变相提价+成本红利。展望2019年，原奶价格预计上涨、结构升级加速、买赠会跟随奶价滞后反应，预计毛利率持平或小幅度承压。

市场最关心的竞争和费用率？2018年公司市占率提升明显，常温+2.3ppt、低温+0.5ppt、奶粉+0.6ppt。同时销售费用率24.85%，同比+2.05%，与市场预期一致。从季度看，销售费用率分别为22.97%、28.35%、24.29%、24.48%，同比+1.6、+3.96、+2.17、+0.43，费用率环比下降，但是同比仍在提升。具体看广告营销(线上广告+线下渠道)费用109.6亿元，同比+33%，其次是职工薪酬36.4亿元，+18%，预计含临时促销员工资。运输费用43.9亿元，+22%。公司市占率稳步提升，费效比凸显。考虑市场竞争加剧、公司渠道、新产品、新市场开拓，预期2019年销售费用继续增加，需要和农资那个要观望。管理费用率相对平稳，资本开支加大。纵观历史利润释放年份，除2011年，销售费用率很少下降，管理费用率、毛利率变动，预计费用率平稳或略有提升。

渠道为王：县乡下沉+多渠道开拓，公司产品渗透率不断提升。1)2018年末公司线下液态奶终端网点数175万家，同比+23.2%。直控村级网点近60.8万家，同比+14.7%。2)电商收入增长61%，尼尔森零研数据显示，母婴渠道零售额增长32%；在便利店渠道，常温液态奶零售额市占率提高3.7ppt。3)海外市场开拓稳步进行，东南亚公司“JoyDay”冰淇淋在印度尼西亚多个城市成功上市。2018年11月公司收购泰国本土最大冰淇淋CHOMTHANA展示全球布局的决心。

现金流好，分红率高，2018年股权激励解锁完成。公司经营现金流净额86.24亿元，同比+23.1%，比净利润增速快。分红率66.1%。2018年股权激励解锁对应2015年扣非净利目标是58.3亿元，实际完成58.78亿元，18Q4扣非净利11.9亿元，增长55%。上一期股票期权4500万份，限制性股票1500万股，2018年解锁剩余50%。

盈利预测及投资建议：我们预计2019-2021年公司收入904.4、1000.3、1109.2亿元，同比增长13.7%、10.6%、10.9%，五强千亿目标顺利完成。产品结构升级加速，原奶预计温和上涨，买赠有望随之减弱，预计毛利率整体平稳。行业竞争激烈，预计销售费用投入增多，整体费用率跟随行业竞争变化存在不确定性，预计平稳略增。我们预计净利润在72.7、83.5、91.9亿元，同比增长13%、15%、10%。对应当前PE为22X、19X、17X。

风险提示：宏观经济下滑、行业竞争加剧、缺乏大单品接力、食品安全风险。

汤臣倍健：18年靓丽答卷，19年动力不减

汤臣倍健（300146）公布18年年报：公司18年全年实现营业收入43.51亿元，同比+39.86%；归母净利润10.02亿元，同比+30.79%；扣非归母净利润9.14亿元，同比+41.89%。18Q4单季实现营业收入9.29亿元，同比+22.2%；归母净利润-0.56亿元，同比-51.07%；扣非归母净利润-0.99亿元，同比-107.3%

收入端：Q4稳健收官，LSG并表贡献增量。考虑到LSG于2018.8.31-2018.12.31并表，并表营业收入2.73亿元，剔除并表影响后H2收入19.1亿，同比+17.5%。Q4增速略有放缓，主因多数经销商11月即完成全年任务，主动控制、布局来年。公司同时Q1业绩预增15%-35%,Q1动销开门红。分品类看：主品牌汤臣倍健实现营业收入29.82亿元，同比增长24.39%；大单品“健力多”实现营业收入8.09亿元，同比增长128.80%，收入占比18.6%，18H2健力多在高基数叠加下半年完成任务后主动控货的背景下，依旧实现50%以上增长。分渠道看：线上增速领跑，线下环比加速。18年线下渠道收入约34.8亿，占比接近80%，同比+35%；电商渠道约8.7亿，占比20%，扣除健之宝清算影响同比+45%。自公司2017年12月在线上取得龙头地位后，马太效应明显，增速领跑行业及主要竞品。18Q3末部分产品提价，但占比较低，预计对2019年业绩贡献不明显。公司18年7月推出YEP系列聚焦年轻化，阿里数据显示动销良好，其中胶原蛋白粉连续多月为线上保健品热销前三名。

利润端：产品结构持续优化，费用扩张接近尾声。毛利端：18年毛利率67.66%，同比+0.59pct。费率端：18年销售费用率29.42%，公司17年H2开始加大广宣费投放，19年费用边际增速有望放缓；管理+研发费用率11.59%，同比+1.76pct，18H2管理+研发费用率17.1%，同比+6pct，主因购买LSG中介费和无形资产摊销增加。公司计提资产减值损失0.89亿，主因健之宝清算及蓝海之略计提减值准备。综上，18年净利率20.9%，全年受LSG无形资产摊销及财务费用等影响净利润-3157.75万元。

大单品+电商品牌化成效显著，股权激励利益协同。公司是非直销膳食营养补充剂药店+线上双龙头，自16年结构调整后开启新一轮成长期，目前大单品和电商品牌化战略表现亮眼。19年大单品三管齐下，“健力多”扩大渗透率，“健视佳”聚焦中老年人；Life-Space投放资源开拓药店、母婴店等线下销售渠道。电商渠道19年启动线上专业年轻品牌YEP、IWOW等系列产品，打造线上大单品。公司19年股权激励发布，激励对象包括公司高管、核心技术(业务)人员共计45人。其中公司高管人均130万股，中层人员人均35.42万股，激励力度较高。根据公司行权条件测算，20/21/22年公司营收增长率为9.0%/10.3%/9.4%，由于行权条件设置意在绑定核心团队的利益，充分激发企业活力，因此公司层面增速目标设定不高但个人绩效考核层面条件设置较为严格，预计将充分激发活力。

盈利预测：公司是非直销膳食营养补充剂行业药店+线上双渠道龙头，通过大单品战略+电商品牌化战略拉开新一轮增长空间。预计19-21年收入分别为58/71/81亿，同比+33/23/14%；归母净利润分别为13/17/21亿，同比+33/28/22%；PE为23/18/15X，维持“买入”评级。

风险提示：大单品增速放缓，渠道扩张低于预期，收购LSG带来的商誉减值。

顺络电子：业绩符合预期，多品类同步齐飞

公司公布2018年财报，2018年公司实现营收23.62亿元(18.84%YoY)，归属上市公司股东净利润4.78亿元(40.23%YoY)，每股收益0.59元，公司拟每10股派发现金红利2.00元(含税)。

归母净利高增，业绩符合预期：公司公布2018年财报，2018年公司实现营收23.62亿元(18.84%YoY)，归属上市公司股东净利润4.78亿元(40.23%YoY)，销售毛利率和净利率分别为34.64%和20.45%，与2017年报相比分别提升1.2pct、3.1pct，每股收益0.59元，业绩符合预期。一方面，作为基础性的元器件，电感广泛使用于消费电子、通讯设备、工业及各类机器设备中，受到单一行业的影响相对较小；另一方面，被动器件的技术更迭相比芯片较慢，客户结构相对稳定。产品端，公司整体经营稳健，从电感产品稳步扩充到电子变压器，微波器件和陶瓷片等产品；费用端，2018年公司销售费用率和管理费用率(含研发费用)分别为2.87%，11.51%，相比2017年分别下降0.57pct和0.78pct，费用控制较好。全资子公司上海瀚谋以7.18亿元购买工业用地5.77万平方米，建设顺络电子（002138）亚太区总部以及先进制造基地，有利于公司可持续发展。

电感业务稳步增长，非电感业务快速发展：公司电感类产品客户开拓进展顺利，新增国际大客户订单，产品系列扩展及新客户份额有进一步提升空间。未来随着5G商用及IOT普及，射频前端集成度的提高也将带来电感价值量的上升。电感方面，公司已具备01005尺寸高Q特性射频电感量产能力，公司的产品线也能够满足市场的需求，未来有望享受行业爆发红利。另外，公司2018年完成了用于5G通讯设备的介质滤波器、耦合器、LTCC滤波器等产品的原型样品研发，部分产品获得了关键性大客户的认证编码。公司自2011年开始研究手机及可穿戴设备用锆陶瓷产品，目前已掌握了上游粉料到下游精细化加工技术，在手机背板密切配合终端客户进行前期预研开发。

横向拓展进展顺利，汽车电子放量在即：横向布局上，公司在通讯、汽车电子、物联网及模块等均取得持续性重大进展，进一步拓宽了公司产品的应用广度及深度。汽车电子方面，电子变压器是公司汽车电子的拳头产品，目前公司电子变压器产品已取得博世、法雷奥等国际厂商的认证，产品主要用于倒车雷达系统中。随着汽车电子化向中低端发展以及未来自动驾驶的应用，毫米波雷达需求将迎来爆发性增长。据PlunkedResearch预测，2020年全球毫米波雷达市场需求将达7200万颗，公司在汽车电子领域凭借领先的技术、优秀的产品及高质稳定的客户，业绩释放在即。

投资策略：公司立足电感，不断拓宽产品种类以拓展产品应用的广度和深度，电子变压器等汽车电子业绩逐步释放。基于公司无线充电及手机陶瓷后盖业务进展不及预期，我们调低公司19/20年业绩指引，预计公司2019-2021年净利分别为6.10/7.47/8.97亿元(19/20年原值为6.56/8.45亿元)，对应的PE为24/20/16倍，维持“推荐”评级。

风险提示：1)下游应用不及预期风险：下游应用中，手机产业为公司产品核心应用领域。手机产业从功能机向智能机的发展中经历了多年的高速增长，随着产业进入成熟期和近几年市场增速放缓，行业竞争加剧，如果手机销量增速显著低于市场预期则给公司业绩带来影响；2)公司新产品开拓低于预期：公司开拓的新产品，可能涉及新兴应用领域，如果公司在新兴应用市场初期不能有效推广产品，达到预期的收益，将会影响公司未来的发展；3)成本增加的风险：随着供给侧改革或者环保限产的进行，上游原材料价格上涨会提升行业公司的材料成本，同时，国内不断上涨的人力成本也会影响上市公司的盈利能力。

赣锋锂业：业绩符合预期扩张仍在持续

公司发布2018年业绩快报，报告期内公司实现营业收入50.72亿元，同比增长15.7%；实现归属于上市公司股东的净利润12.16亿元，同比减少17.2%，基本每股收益1.07元。

锂盐价格下跌带来业绩下降。公司原料锂精矿价格属于季度定价，参考前一季度的锂盐价格，主产品锂盐价格在18年出现较大幅度下跌，根据资料，电池级碳酸锂价格从年初的16.4万元/吨一路下跌至四季度的8万元/吨左右。四季度锂价已经出现较大幅度下降，但原材料锂精矿价格仍然较高。公司四季度实现归属于上市公司股东的净利润1.10亿元，环比减少59.2%。19年一季度的锂精矿价格已经有所下降，锂盐加工的利润空间有望再次扩大。

锂矿资源扩张仍在进行。公司全资子公司赣锋国际拟使用自有资金5190万元澳元收购RIM公司6.9%的股权，收购如果顺利完成，公司对RIM的持股将上升至50%；公司同时准备通过赣锋国际以5000万澳元认购Pilbara5%的股权，如果交易顺利完成公司将持有Pilbara不超过9.3%的股权。公司还与Altura签订报销协议自2019年起包销7万吨6%的锂精矿。公司对于锂矿资源的掌控力进一步增强。

盐湖资源继续扩张。公司全资子公司荷兰赣锋通过出资和财务资助获得MineraExar(拥有南美盐湖Cauchari-Olaroz，一期规划产能1.5万吨电池级碳酸锂)37.5%的股权；公司持有另一股东美洲锂业16.95%股权，公司因此直接/间接控制MineraExar48%的股权并获得Cauchari-Olaroz项目77.5%的包销权。公司控股子公司海西锦泰以人民币2365万元的价格成功竞得青海省茫崖行委凤凰台地区深层卤水锂矿预查探矿权。公司在盐湖资源方面已占得一席之地。

公司锂盐产能正在继续扩张。公司在18年9月27日发布公告建设年产2.5万吨电池级氢氧化锂项目。如果该项目扩产顺利完成，公司的锂盐产能有望达到10万吨以上。

固态电池产线建成在即。根据公司17年12月发布的《关于实施全资子公司浙江锋锂项目考核与奖励方案的公告》，...

本文根据经验，分享便利店新零售发展模式，希望能为读者带来帮助。新零售顾问黎代云原创，转载请注明出自百家号！

一、便利店行业背景

（一）行业现状

1、便利店规模：中国连锁品牌化便利店门店数接近10万家，销售达1300亿。

2、离消费者最近：便利店位于社区、商业街、写字楼、加油站等人群聚集处，可快速满足消费者及时性需求。

3、市场空间大：一二线城市是增长热点，区域格局明显，全国布局尚未出现。

4、数字化见雏形：半数企业引入网购，网购占比约11%;移动支付技术普及，但使用率低。

（二）行业困境

1、会员体系有待加强：55%企业建立了会员体系，有会员体系企业会员销售稳步上升。

2、运营成本快速上升：租金、人工成本在逐年均呈现上涨趋势。

3、商品结构亟待提升：生鲜及半加工食品占比低，自有品牌占比低。

（三）便利店发展机遇

1、便利需求：消费者越来越懒，越来越追求选品、下单和取货的高效率。对便利的需求将带动便利店O2O的兴起。

2、品质需求：随着消费升级，消费者对品类要求上一个台阶，消费者逐步将焦点放在新奇特和跨境商品上。

（三）便利店新零售是什么模式

1、提升服务：探索门店经营，赋予更多的社交营销、配送功能，增强顾客体验。

2、发展线上：立足社区，通过部署线上商城、小程序、智能触摸屏，实现“小店变大店”

3、扩充供应链：对接社化供应链，扩展自有品牌、合作品牌、海外商品、公共商品库，以丰富品类。

二、便利店新零售怎么做

便利店，距离顾客最近的实体门店。如果结合新零售，巧用线上能力和社会化全供应链的能力，立足社区，通过部署线上商城、智能触摸屏，拓展更多品类，实现“小店变大店”；再提供闪电送、当日达、次日达等社区性服务，不仅能满足消费者便利的需求，还能满足更多品类的购买需求。通过渠道和品类的全面升级，传统便利店就能焕发新生机。

第一步：立足社区便利店，搭建线上商城，实现小店变大店和顾客全面数字化。

第二步：通过多元化营销刺激消费者下单，以各便利店为基础，提供店仓配一体化服务，让顾客购物更快捷更便利。

1、基于社区沉淀下来的粉丝，便利店以社群为载体，进行活动和内容营销，带来爆炸式销售增长。

2、基于全年多个节日，通过多种节日营销方式，带来销售增长。

3、通过各种有效的方法和手段，激发消费者的购买欲望，并促使其实现最终的购买。

4、借助专家、达人或导购，开展美食制作、生活小窍门、新品推荐等融合线上和线下的社区活动，加强顾客粘性。

5、为与其他便利店做出商品区隔，可开通多种服务，增加消费者粘性。

6、通过主题IP营销，提升用户粘性，吸引二次复购。

7、便利店新零售平台以各便利店为前置仓，向周边消费者提供闪电送服务。

8、以顾客为本，从顾客需求出发，提供便利店商品当日达服务。

9、以消费者为中心，丰富商品类，通过商品产地直发，满足顾客多元需求。

10、当下，顾客消费升级，对跨境商品需求大，便利店新零售平台通过后端ERP系统的支持，为消费者提供跨境商品保税直达服务。

11、当下，顾客对跨境商品需求大，且呈现多元化，便利店新零售平台通过后端ERP系统的支持，为消费者提供海外直邮服务。

第三步：以线上商城为载体，依托供应链，无限扩充展销全球各地商品。

三、便利店（超市百货）新零售商城&软件系统

1、线上商城：小程序+微商城+APP

弱关系-散客：小程序

普通关系-普通会员：微商城

强关系-超级会员：来店易APP商城

下图案例：全球蛙——全国百强美特好旗下新零售项目

2、智慧导购APP：全域分销SCRM系统

移动分销、会员管理、营销管理、微店管理、内容资讯、业绩查询等。

3、商家端APP：全渠道销售数据分析

线上商城及实体门店实时数据、订单管理、商品管理、顾客分析、导购招募等。

4、智能门店销售系统UPOS

零售收银、餐饮收银、O2O管理、门店进销存、店务排班管理、智能硬件对接（RFID、收银硬件设备、电子价签、智能无人货架、电子秤、扫码枪、刷脸支付等等）、客流识别、身份证识别、会员管理等，构造智能化门店零售场景。

5、全渠道销售管理系统：全渠通ERP

要能支持线上线下融合、前端后端打通，全面覆盖电子商务、实体零售、商贸批发领域的多形态供销模式，支撑各渠道供销中资源整合、数据对接、决策分析等信息化管理，无缝连接线上线下多店铺、多平台、多终端，高效应变全渠道复杂销售场景，实现全渠道布局：

包括便利店商品管理、渠道管理、订单管理、进销存管理、多仓管理、智能对接、供应链对接、第三方平台对接、移动端销售对接、门店销售对接等。

四、便利店新零售系统方案图：

五、便利店新零售案例

1、万众联华便利店：

旗下门店共300多家，拥有全球七大采购中心，产品品类海量。秉承“全球优品，万众拥有”的核心使命，采用产品零售+品牌加盟+会员服务+民生服务+线上商城+店中店（跨境电商）的复合商业模式，把全球优质的商品及健康时尚生活方式带进千家万户。

2、优铼优购跨境便利店：

厦门汉连集团旗下品牌，依托自贸区优势和汉连优秀的供应链整合能力及强大的物流资源，首家店跨境便利店开设在黄金商圈中山路步行街，对接国际知名品牌，甄选世界优质海外健康食品及日用品，开拓国内销售市场，让更多的消费者享受到优质高端的进口产品。

总结本文关键词：便利店新零售模式、便利店全渠道零售解决方案、新零售系统框架图、新零售商城、新零售软件、便利店新零售案例、便利店APP商城、小程序、收银POS系统、便利店进销存ERP软件、便利店客流统计系统等。

作者：黎代云先生，新零售顾问，转载请注明出自百家号。

作者：中国人民大学公共管理学院常务副院长、教授 许光建

党的十九大报告对当前我国社会主要矛盾作出与时俱进的新表述，强调“中国特色社会主义进入新时代，我国社会主要矛盾已经转化为人民日益增长的美好生活需要和不平衡不充分的发展之间的矛盾”。这一重大判断揭示了，过去“人民日益增长的物质文化需要同落后的社会生产之间的矛盾”的表述，已经不能准确反映变化了的客观实际。在新时期下，更加有效地消除城乡区域发展和收入分配差距、更加有效地推动不同领域的协调发展，将成为解决我国“不平衡、不充分”发展问题的主要路径。

我国经过改革开放40年的发展，经济实力和综合国力实现了重大突破，但多年持续的高速发展也积累了若干结构性的问题。可以说，“不平衡”主要强调的就是经济发展结构上的一些问题，“不充分”则主要突出总量上的问题。

在新的历史方位下，我国“不平衡”发展问题主要表现在以下几个方面：一是经济与社会发展方面的不平衡，我国经济总量已稳居世界第二，经济始终保持高速或中高速增长，但社会发展相对滞后，教育、医疗、社会保障等基本公共服务总量不足，均等化程度偏低。二是经济发展与资源、环境生态之间的不平衡，我国经济的快速发展，在一定程度上超出了资源、环境和生态的承载力，确实付出了过高的资源、生态与环境的成本。过去一些地方一度存在着重视增长速度、忽视生态环境保护的状况。尽管近些年来，我国生态文明建设和生态保护与修复工程卓有成效，但与一些国家相比，在空气质量、森林覆盖率、能源资源保护等方面还有较大差距。三是区域之间、城乡之间发展的不平衡，从总体上来看，我国东中西各个区域的城乡居民生活不断改善，基础设施建设、社会保障体系、收入增长率都稳步推进与提升，但是在实际的发展过程中，中西部地区经济和社会发展水平与东部地区还有不小的差距，近年来东北地区的经济又出现了增速明显下滑的问题。城乡之间在收入、医疗、教育、就业、卫生、基础设施等方面仍存在较明显差距。“不充分”发展问题，主要指一些地方、领域等还有发展不足的问题。综合分析各方面情况，发展的不平衡和不充分，带来很多社会矛盾和问题，必须下功夫认识并加以解决。

党的十九大报告指出，我国社会生产力水平总体上显著提高，社会生产能力在很多方面进入世界前列，更加突出的问题是发展不平衡不充分，这已经成为满足人民日益增长的美好生活需要的主要制约因素。由此可见，发展不平衡不充分问题已成为我国社会主义建设新的瓶颈，着力解决好发展不平衡不充分问题是“更好满足人民在经济、政治、文化、社会、生态等方面日益增长的需要，更好推动人的全面发展、社会全面进步”的根本要求。党的十九大报告将我国从2020年到本世纪中叶的发展分为两个阶段。在第一个阶段完成时，“人民生活更为宽裕，中等收入群体比例明显提高，城乡区域发展差距和居民生活水平差距显著缩小，基本公共服务均等化基本实现，全体人民共同富裕迈出坚实步伐”。在第二阶段完成时，“我国物质文明、政治文明、精神文明、社会文明、生态文明将全面提升，实现国家治理体系和治理能力现代化，成为综合国力和国际影响力领先的国家，全体人民共同富裕基本实现”。因此，解决好发展不平衡不充分问题，是决胜全面建成小康社会，开启全面建设社会主义现代化国家新征程的必然选择。

现阶段，为解决好发展不平衡不充分问题，实现共同富裕，应当多方考虑。一方面，必须坚持五大发展理念，特别是绿色、共享的发展理念。党的十九大报告将坚持人与自然和谐共生作为新时代坚持和发展中国特色社会主义的基本方略的重要内容，并指出，“加快建立绿色生产和消费的法律制度和政策导向，建立健全绿色低碳循环发展的经济体系”。发展绿色经济，倡导绿色消费，建设生态文明，都是目前和今后我国经济和社会发展中必须坚持的重要理念。各级政府在制定发展战略和规划、制定经济和社会政策时，必须落实好绿色发展的理念，真正树立和践行绿水青山就是金山银山的理念，把建设美丽中国的部署落到实处。党的十九大报告指出，坚持在发展中保障和改善民生。增进民生福祉是发展的根本目的。要保证全体人民在共建共享发展中有更多获得感，不断促进人的全面发展、全体人民共同富裕。在谋发展定政策的时候，必须坚定不移地贯彻共享的发展理念，重视公平正义，加大对经济欠发达地区的群众的帮扶力度，做好精准扶贫工作，让全体人民都能在全面建成小康社会和现代化建设中共享发展成果。另一方面，要积极发挥财政政策的作用。党的十九报告指出，“加快建立现代财政制度，建立权责清晰、财力协调、区域均衡的中央和地方财政关系”。在现阶段我国发展不平衡不充分的背景下，积极发挥财政政策作用，强化税收的调节收入分配职能，加大对重点生态功能区、贫困地区等的转移支付，提高这些地区政府提供基本公共服务的财政保障能力，具有特别重要的意义。

来源：经济日报